Отчет по делу The DAO, который Комиссия по ценным бумагам и биржам США (SEC) опубликовала в 2017 году, установил, что «новая цифровая экономика» обязана считаться с законами и правами инвесторов, поскольку реализуемые в ходе ICO токены в своем большинстве являются «цифровыми» ценными бумагами — security-токенами.
Следовательно, все краудсейлы, продававшие инвесторам security-токены, можно считать незаконными, так как они не прошли регистрацию в SEC. К «security» американский регулятор относит все токены, которые прошли Howey Test и несколько альтернативных тестов. Howey Test — это анкета из четырех вопросов, которая была сформулирована Верховным судом в деле SEC vs W. J. Howey Co в 40-х годах прошлого века.
Вопросы в Howey Test таковы:
- Подтвержден факт вложения денежных средств?
- Инвесторы ожидают получить доход от вложений?
- Деньги инвестированы в common enterprise?
- Прибыль генерируется действиями промоутеров или третьих лиц?
Если ответы на все вопросы «Да» — токены являются ценными бумагами.
Кроме того, токены будут считаться security, если пройдут альтернативные тесты:
- Reves’s Family Resemblance Test. Если эмитент и/или его представители во время эмиссии, реализации или продвижения токенов манипулировали инвестиционными ожиданиями — такие токены будут считаться security. Термин «манипуляция», согласно закону, можно трактовать как угодно.
- Risk Capital Test. Если токен можно назвать рисковым активом — это ценная бумага. Под «риском» закон подразумевает вероятность не получить ту выгоду, ради которой инвестор вкладывал деньги в актив.
Первичное предложение токенов, которые, согласно перечисленным тестам, можно считать security, должно осуществляться по немного другим правилам, нежели обычное ICO: больше открытости, регулирования и ответственности. Такую форму краудсейла называют Security Token Offering (STO). Алгоритм запуска STO включает в себя регистрацию в SEC и сам краудсейл.
|
Подтвержден факт вложения денежных средств?
|
Инвесторы ожидают получить прибыль?
|
Деньги инвестированы в common enterprise?
|
Прибыль генерируется действиями третьих лиц?
|
Bitcoin (BTC)
|
Да
|
Да
|
Нет
|
Нет
|
Ethereum (ETH)
|
Да
|
Да
|
Да (Ethereum Foundation в 2014 году)
|
Возможно
|
Ripple (XRP)
|
Да
|
Да
|
Да (Ripple Labs)
|
Да
|
Шаг 1: Подготовка проекта
Подготовка к запуску STO, как правило, состоит из нескольких ключевых моментов:
- Формирование костяка команды проекта: управление, разработчики, маркетологи и эдвайзеры. Имена ключевых игроков нужно огласить заранее, так как именно на них в первую очередь смотрят инвесторы — идея проекта вторична.
- Выбор типа токена и его функций: дивидендные выплаты, право собственности на актив, доля компании, доступ к функционалу блокчейна и тому подобное.
- Расчет суммы, которая нужна для финансирования проекта, то есть нужно определиться с soft cap и hard cap. Это повлияет на то, нужно ли регистрировать эмиссию security-токенов в SEC и как именно это делать.
- Разработка маркетинговой кампании и способов продвижения.
- Разработка сайта и составление технической документации.
- Регистрация компании и составление оферты.
Помимо этого, также желательно сделать первые шаги в разработке — создать MVP. Его наличие важно для крупных инвесторов, поскольку они увидят, во что вкладывают деньги. Это повышает доверие к проекту.
Проект Azbit предоставил MVP до начала продажи токенов
Если нет MVP, нужен концепт проекта: карта экранов, алгоритм взаимодействия с пользователями, шаблоны дизайна и тому подобное. Вкладывать деньги в «слова» инвесторы не будут.
Шаг 2: Регистрация STO в SEC
На момент написания статьи (ноябрь 2018 года) в SEC нет отдельных правил и законов для регулирования рынка криптовалют и блокчейна. Предписания регулятора описывают общие правила для рынка в целом и первичные предложения, токены которых, согласно Howey Test, относятся к категории security, должны им соответствовать.
Так, пятая секция Securities Act of 1933 обязывает эмитентов ценных бумаг регистрироваться в SEC. Заявку на регистрацию необходимо подать до запуска STO. Первичное размещение можно проводить лишь после подтверждения действительности заявки.
Основные правила
Формуляр регистрационного заявления разделен на две части:
- Проспект — документ с данными о STO, который нужно предоставить всем, кто покупает или планирует купить security token. В нем нужно указать ключевые сведения об эмитенте: сфера деятельности, экономическое состояние, структура управления, финансовые результаты и риски. Проспект должен содержать реальные финансовые отчеты.
- Дополнительные данные, которые нужно передать SEC без их оглашения участникам рынка, посредникам и потенциальным инвесторам.
Типовой бланк S-1 могут использовать все инициаторы STO. О том, как вносить финансовые данные, сказано в положении SX. Про внесение нефинансовых сведений рассказано в положении SK. Помимо этих данных, инициатор STO обязан предоставить все сведения, которые нужны, чтобы информация об эмитенте и его предложении «не вводила в заблуждение» регулятора и потенциальных инвесторов.
Правила SEC позволяют развивающимся и некоторым небольшим публичным компаниям осуществлять раскрытие информации по упрощенным правилам, которые прописаны в ст. №8 положения S-X и части (a)(19) Securities Act of 1933. Небольшие публичные компании — это компании с годовым доходом, не превышающим 50 млн долл, большая часть акций которых принадлежит «обычным» инвесторам: не инсайдерам, не руководству, не акционерам, доля которых превышает 5%.
Заявку на регистрацию в SEC подают через EDGAR. Чтобы использовать данную систему эмитента, нужно иметь центральный индексный ключ (CIK) с кодами доступа — логин и пароли. Их получают после внесения ключевых данных об эмитенте на специальной страничке и предоставления идентификационных данных: нотариально заверенная распечатка формы ID. Этот документ можно отправить SEC в виде PDF-файл через интернет.
Исключения из правил
В ряде случаев инициаторы STO имеют право на полное или частичное освобождение от необходимости регистрировать эмиссию security-токенов. Это возможно, если эмитент подпадает под правила, обозначенные в следующих документах.
Положение A+. Подразумевает подачу в SEC бланка A-1, что дает право проводить мелкие размещения без регистрации в рамках закона JOBS, который делит положение А на два уровня:
- первый уровень для привлечения суммы до 20 млн долл;
- второй уровень для привлечения суммы до 50 млн долл.
Общим для обоих уровней являются требования по раскрытию данных и соблюдению offering memorandum. Дополнительное требование ко второму уровню — независимый финансовой аудит и предоставление периодической отчетности SEC. Неаккредитованные инвесторы могут вложить в такие проекты максимум 10% от своего годового дохода. Инициаторы краудсейла, которым нужно до 20 млн долл, имеют право использовать любой уровень приложения А+.
Положение D. В данном случае используются правила №504 и №506. По правилу №504 инициатор STO может подать в SEC заявку посредством бланка В, если планирует привлечь до 5 млн долл, при условии, что токены будут «заморожены» в течение года после окончания краудсейла.
Правило №506 разделено на два подуровня:
- №506(b) — запрет на рекламу и продвижение краудсейла среди широкой аудитории в обмен на возможность участия в финансировании до 35 «сложных» и неограниченного количества актридитированных. Эмитент обязан раскрыть информацию о своем состоянии, управлении и предоставить анализ рисков.
- №506(c) — реклама разрешена, но участвовать могут только аккредитованные инвесторы.
Стартапы, выбравшие регистрацию по нормам приложения D, не проходят регистрацию, но при этом они обязаны уведомить SEC об эмиссии ценных бумаг с помощью бланка D. Это нужно сделать в течение 15 суток после заключения первой инвестиционной сделки по приобретению токенов.
Crowdfunding (CF). Применимо при участии бизнес-ангелов — инвесторов, которые вкладывают деньги в проект в обмен на долю компании. По этому правилу допускается возможность участия как аккредитованных, так и неаккредитованных инвесторов.
Правила, которые необходимо соблюдать при регистрации по положению CF:
- Привлеченная сумма — до 1 070 000 долларов в год.
- Все сделки проходят через онлайн-посредника SEC.
- Капитал, который может вложить в проект частный инвестор, ограничен размером его активов и доходом.
- Необходимо раскрыть данные об эмитенте потенциальным инвесторам и регулятору.
- Купленные токены должны быть «заморожены» в течение года.
Раскрытие информации происходит посредством подачи бланка C в инстанции SEC через EDGAR. Речь о таких сведениях, как название компании и ее адрес, тип токенов и размер эмиссии, дата завершения краудсейла и сумма, которую планируют привлечь с помощью STO.
Приложение S. Применяется для защиты инвесторов из Соединенных Штатов, которые вкладывают деньги в зарубежные проекты. Это приложение предусматривает следующие требования к STO:
- Продажа токенов осуществляется в рамках «оффшорного» договора: продавец имеет предпосылки полагать, что контрагент находится за пределами Штатов или сделка заключается на оффшорной торговой площадке, например, на рынке евробондов и ряде иностранных оффшорных бирж. Какая биржа оффшорная, а какая нет — решает SEC.
- Эмитент, продавец и их представители не осуществляют целенаправленных действий по продаже токенов в США, что в том числе означает полный запрет на рекламу STO, ориентированную на инвесторов из Штатов.
Приложение S применяют как в случае первичной, так и при вторичной продаже токенов. Если оно применяется, эмитент обязан подавать ежеквартальных отчеты в SEC, используя бланки: 10-QSB, 10-Q, 10-KSB и 10-K.
Концепция SAFT
Модель инвестиционного контракта Simple Agreement for Future Tokens (SAFT) еще в конце 2017 года была описана юристом Marco Santori и командой Protocol. По их мнению, SAFT — это не нечто новое, а малоизвестная модель краудсейла, которая давно используется на рынке. Механизм финансирования стартапов посредством SAFT таков:
- Компания заключает контракт с инвесторами, по которому последние финансируют проект в обмен на право получить определенное количество токенов после завершения разработки. На этом этапе эмиссии токенов не производится, что не освобождает разработчика от обязанности регистрироваться в SEC.
- Разработчики используют инвестиционный капитал на внедрение блокчейна, приложения или иного программного продукта. Это может занять месяцы и годы разработки. Эмиссия токенов по-прежнему не производится.
- По завершении разработки инициируется эмиссия токенов, которые поступают в кошельки инвесторов и команды разработчиков. Инвесторы могут использовать токены для доступа до функционала блокчейна или просто сбросить их на биржу для получения финансовой выгоды.
- Команда разработчиков также может использовать токены по своему усмотрению.
Контракт SAFT считается закрытым после того, как инвесторы получили оговоренное количество токенов. Насколько они оказались прибыльными или востребованными — не имеет значения, если только это не оговорено заранее.
Шаг 3: Выбор платформы
Для запуска STO нужна инфраструктура, которая обеспечивает безопасность эмиссии и соответствует законодательным нормамам в моментах, которые касаются открытости информации и верификации инвесторов посредством процедур KYC / AML. Такую платформу можно создать самому либо воспользоваться готовым решением STO платформы Merehead:
- Polymath. Платформа использует токены стандарта ST-20 для секьюритизации облигаций, активов или акций на блокчейне. Polymath служит хабом, который связывает разработчиков, инвесторов и поставщиков KYC / AML.
- Harbour. Площадка для запуска STO на основе блокчейна Ethereum. В ее основе регулируемый системный токен (R-токен), который позволяет токенизировать любой бизнес после прохождения On-chain Regulator Service.
- Securitize. Блокчейн-платформа для STO, эмиссии и управления security-токенами на протяжении всей их жизни, а также для сведения один на один разработчиков с инвесторами посредством смарт-контрактов.
Представленные платформы не являются лучшими или самыми надежными. Это просто примеры того, где можно инициировать запуск STO по такой же схеме, как на платформах Ethereum, EOS, Neo и других, которые предоставляют возможности для запуска ICO.
Шаг 4: Пре-анонс
Команда начинает продвижение проекта, рассказывая публике о своей идее с помощью white paper, yellow paper и road map. В этих документах описано, чего разработчики хотят достичь, как это будет сделано и какую выгоду получат пользователи и потенциальные инвесторы.
Soft cap и hard cap стартапа MOBU
На этом этапе инициаторы STO ищут возможности продвинуть проект в профильной прессе, а также на тех площадках, которые пользуются популярностью у крупных инвесторов и видных экономистов: Forbes, The Economist, The Financial Times, Business Week и других.
Кроме того, в ходе пре-анонса создается white list — перечень инвесторов, которые указали готовность участвовать в проекте. Они имеют наибольший приоритет при продаже токенов с большими скидками во время следующих этапов. White list нужен, чтобы придать токенам ореол эксклюзивности и гарантированно продать их избранным инвесторам, которые помогали проекту с самого начала (если таковые имеются).
Шаг 5: Private Sale
Закрытая продажа ограниченного количества токенов инвесторам из white list с существенной скидкой — от 30%. В некоторых случаях скидка достигает 100% и больше. Private Sale проводят за несколько месяцев до начала основного этапа первичного размещения. Собранные средства команда проекта использует для дальнейшего продвижения и создание MVP.
Еще на этапе Private Sale команда проекта расширяет свой состав и ищет партнеров с громкими именами, которым предоставляют еще большую скидку на токены, лишь бы их название красовалось на сайте и в пресс-релизе. Это поможет привлечь еще больше инвесторов.
Шаг 6: Pre-Sale
Еще одна продажа ограниченного количества токенов инвесторам из white list, но на этот раз количество монет больше, а скидки значительно ниже (хотя они по-прежнему весьма существенны). Собранные во время pre-sale деньги направляют на разработку и маркетинговую кампанию.
Размер скидок на этапе Pre-Sale в проекта AIDUS Coin
Как правило, Pre-Sale проходит в несколько этапов — чем раньше инвесторы вложились, тем больше скидка. Если выпущенные во время Pre-Sale токены не распроданы, команда снимает ограничение на участие лишь по записи в white list.
Шаг 7: Main Sale
Продажа оставшейся части токенов, выделенных на STO, с минимальной скидкой — 5–10% или без нее. Деньги, собранные на данном этапе, идут на разработку, зарплату команде и развертывание проекта. К участию допускаются все инвесторы, однако, если очевидно, что спрос превышает предложение, команда возвращается к практике продаж через white list.
После завершения Main Sale токены попадают на криптовалютные биржи, если только не наложены ограничения на их перепродажу в течение определенного количества времени. Ограничения вводят, если хотят избежать обвала курса из-за спекулянтов, которые покупают монеты с большими скидками во время STO, а затем продают их по номинальной стоимости сразу же после завершения краудсейла.